두산그룹이 SK㈜가 보유한 SK실트론 지분 70.61%를 2조3000억원에 인수하면서 시장의 시선은 거래 대상에서 제외된 최태원 SK그룹 회장의 개인 지분 29.39%로 옮겨가고 있다. 두산이 잔여 지분까지 확보해 완전 자회사화를 추진하겠다는 방침을 밝힌 데다, 최 회장에게는 9440억원 규모의 재산분할금 지급이라는 과제가 남아 있어 후속 협상이 이번 거래의 마지막 퍼즐로 꼽힌다.
완전 인수 향한 마지막 퍼즐
SK㈜는 지난 7월 31일 이사회를 열고 SK실트론 지분 70.61%를 ㈜두산에 매각하는 주식매매계약(SPA)을 의결했다. 거래 금액은 2조3000억원이며 거래 종결 예정일은 내년 1월 31일이다.
이번 인수로 두산은 반도체 밸류체인을 한층 강화하게 됐다. 전자BG의 동박적층판(CCL), 두산테스나의 시스템반도체 테스트에 이어 반도체의 핵심 소재인 실리콘 웨이퍼까지 확보하며 반도체·첨단소재를 그룹의 핵심 성장축으로 키운다는 구상이다.
SK는 확보한 2조3000억원을 재무구조 개선과 인공지능(AI) 중심 투자 재원으로 활용할 계획이다. 다만 최 회장이 보유한 개인 지분 29.39%는 이번 거래에서 제외됐다.
두산은 공시를 통해 "본건 거래와 별도로 잔여 지분(29.39%) 인수를 위한 협의를 진행할 예정"이라고 밝혔다. 경영권은 확보했지만 최 회장이 2대 주주로 남는 구조를 유지하기보다 100% 자회사화를 추진하겠다는 의미로 풀이된다.
최 회장이 보유한 지분은 약 1970만주다. 이번 거래 단가인 주당 4만8603원을 적용하면 약 9575억원으로 평가된다. 최근 서울고법이 노소영 아트센터 나비 관장에게 지급하라고 판결한 재산분할금 9440억원과 거의 맞먹는 규모다.
재계에서는 최 회장이 재산분할금을 마련하는 과정에서 SK실트론 지분을 활용할 가능성을 높게 보고 있다. 그룹 지배구조의 정점인 SK㈜ 지분을 처분하기는 부담스러운 만큼 비상장사인 SK실트론 지분이 가장 현실적인 현금화 수단으로 거론돼 왔다.
관건은 잔여 지분의 가격이다. 두산은 이미 경영권을 확보, 잔여 지분에 경영권 프리미엄을 지급할 유인이 크지 않다. 상법상 특별결의도 현재 확보한 지분만으로 가능해 소수지분의 협상력 역시 제한적이다.
가격 결정의 변수들
최 회장도 높은 가격을 요구하기는 쉽지 않다. 개인 지분이 SK㈜ 보유 지분보다 비싸게 거래될 경우 '회사 지분은 싸게, 총수 지분은 비싸게 팔았다'는 논란이 다시 불거질 수 있어서다.
이는 SK실트론 지분을 둘러싼 과거 논란과도 무관치 않다. 지난 2017년 SK가 옛 LG실트론 잔여 지분 인수를 포기하고 최 회장이 총수익스와프(TRS) 방식으로 이를 확보하면서 '총수에게 사업기회를 제공한 것 아니냐'는 논란이 제기됐다.
공정거래위원회는 이를 문제 삼아 과징금을 부과했지만 대법원은 지난해 공정위 처분을 취소한 원심을 확정했다. 다만 법적 판단과 별개로 총수 개인 지분 거래를 둘러싼 논란은 재계에 적잖은 부담으로 남았다.
SK㈜ 보유 지분과 최 회장 개인 지분을 분리해 진행한 이번 거래 배경에 이 같은 논란의 재연을 차단하려는 의도가 깔려 있다는 해석이 나온다.
가격을 좌우할 변수도 남아 있다. 이번 거래가는 올해 3월 말 기준 기업가치를 토대로 산정됐다. 이후 실리콘 웨이퍼 업황이 개선되면서 기업가치가 높아졌다는 평가가 나오는 만큼 재평가 여부가 변수로 꼽힌다.
또 이번 계약에는 '언아웃(Earn-out)' 조항도 포함됐다. 2027~2034년 SK실트론의 EBITDA가 기준치를 웃돌면 초과분의 40% 가운데 매각 지분율(70.61%)에 해당하는 금액을 SK㈜에 추가 지급하는 구조다. 특정 제품의 고객사 품질 인증과 자산 매각 차익도 추가 정산 대상이다.
이에 업계에서는 최 회장의 개인 지분 역시 기존 거래 가격과 비슷하거나 소폭 할인된 수준에서 매듭지어질 가능성에 무게를 싣고 있다.
한편 증권가에선 "이번 거래가 두산에 비교적 유리한 조건"이라는 평가가 나온다. 지분 100% 기준 기업가치는 약 3조3000억원으로 글로벌 웨이퍼 업체 대비 밸류에이션 부담이 크지 않은 데다, 적자가 이어진 실리콘카바이드(SiC) 웨이퍼 사업을 제외하고 수익성이 높은 실리콘 웨이퍼 사업만 인수했기 때문이다.
